政治局会议的五点变化

核心观点

7月份中央政治局会议与4月份一样，延续2022年12月中央经济工作会议所确立的“稳中求进”的经济工作总基调。4月份政治局会议更偏向“稳”，政策在于推动社会全面常态化运行，将经济从三年疫情的惯性拉回到复苏阶段。而7月份政治局会议更偏向“进”，在提振大宗消费，放松房地产等方面都透露出积极信号，政治局会议表示“疫情防控平稳转段后，经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程”。

我们认为，二季度经济增速不仅略低于预期，处于波浪式的底部，而且所表现出的大宗消费低迷，储蓄倾向升高，中长期经济信心不足等问题也更加明显，因此，政治局会议释放积极信号。三季度或将是全年经济能否完成目标的关键时期，政治局会议后，政策端可能积极发力，但我国面临的发展形势仍较严峻，经济从疫情中回归常态所需要的时间可能较长。

第一，总量政策未提及大规模财政刺激。对于宏观政策，会议提出要“加强逆周期调节和政策储备”，但整体取向延续了前期政策，并未提及具体的增量刺激政策。对于财政政策，并未提及“加力提效”，也未提及市场预期的“大规模财政支出以防止资产负债表衰退”，表明政策基调仍以“稳”为主。

第二，“房住不炒”暂未出现，房地产政策或迎较大转变。7月份政治局会议取消了“房住不炒”的表述，改为“适时调整优化房地产政策。” 另外本次会议再次提及“城中村改造”，与7月21日国务院常务会议审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》相呼应。

第三，重视化解地方债的方案制定实施。对于化解地方债，会议提出要“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，对比4月份会议的“加强地方政府债务管理，严控新增隐性债务”，本次会议强调化债的落地与实施。一定程度表明当前地方债务压力较大，化债的紧迫性明显抬升。

第四，改革要优化民营企业发展环境。对于民营经济，会议提出“切实提高国有企业核心竞争力，切实优化民营企业发展环境”，同时也提及“要建立健全与企业的常态化沟通交流机制，鼓励企业敢闯、敢投、敢担风险，积极创造市场”。我们认为未来可能还需要出台更多政策。

第五，稳就业提高到战略高度通盘考虑。政治局会议强调“要加大民生保障力度，把稳就业提高到战略高度通盘考虑，兜牢兜实基层“三保”底线，扩大中等收入群体”。7月3日，人社部、教育部、财政部下发通知，延续实施一次性扩岗补助政策。我们认为，后续稳就业政策可能会更加密集。

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    二季度经济增速略低于预期

7月份中央政治局会议与4月份一样，延续2022年12月中央经济工作会议所确立的“稳中求进”的经济工作总基调。4月份政治局会议更偏向“稳”，政策在于推动社会全面常态化运行，将经济从三年疫情的惯性拉回到复苏阶段。而7月份政治局会议更偏向“进”，在提振大宗消费，放松房地产等方面都透露出积极信号，政治局会议表示“疫情防控平稳转段后，经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程”。我们认为，二季度经济增速不仅略低于预期，处于波浪式的底部，而且所表现出的大宗消费低迷，储蓄倾向升高，中长期经济信心不足等问题也更加明显，因此，政治局会议释放积极信号。三季度或将是全年经济能否完成目标的关键时期，政治局会议后，政策端可能积极发力，但我国面临的发展形势仍较严峻，经济从疫情中回归常态所需要的时间可能较长。

7月份政治局会议指出“国民经济持续恢复、总体回升向好”。4月份的表述为“经济增长好于预期，市场需求逐步恢复，经济发展呈现回升向好态势”。会议表述的转变与我国分化式复苏的局面相一致，总体虽“回升向好”，但部分数据指标例如出口增速、通胀走低、企业利润负增等都表明经济复苏乏力。

对于当前经济压力，7月份政治局会议指出“当前经济面临新的困难挑战，主要是国内需求不足，一些企业经营困难，重点领域风险隐患较多，外部环境复杂严峻”。这一表述说明二季度以来经济压力偏大，经济形势略差于4月份政治局会议提出的“需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力得到缓解，经济增长好于预期，市场需求逐步恢复，经济发展呈现回升向好态势”。一季度以来，经济复苏得益于疫情期间积压的消费需求，二季度以来，随着积压需求的集中释放之后，国内除了旅游、餐饮等出行链条外的需求逐渐转弱。因此，积极扩大国内需求是维持经济持续回升态势的重要抓手。

政治局会议特别强调“我国经济具有巨大的发展韧性和潜力，长期向好的基本面没有改变”。我们认为，现在遇到的短期复苏压力实际是长期经济发展问题所导致的居民信心不足的缩影，比如房地产调整周期、人口老龄化、消费升级缓慢。面对当前的困难挑战，一方面需要出台积极的政策来稳定经济增速，另一方面需要持续深化改革来解决中长期发展问题并重振居民和企业信心。

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总量政策未提及大规模财政刺激

本次会议中对于宏观政策，尽管比4月份会议更加积极，提出要“加强逆周期调节和政策储备”，但整体取向延续了前期政策，并未提及具体的增量刺激政策。会议指出“要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，延续、优化、完善并落实好减税降费政策，发挥总量和结构性货币政策工具作用”。

对于财政政策，会议提出“要更好发挥政府投资带动作用，加快地方政府专项债券发行和使用”，这一点符合我们在《下半年财政政策展望》中的提示。今年一季度财政支出进度靠前，提前“加力”较为明显，进入二季度财政政策更偏重“提效”，财政支出边际放缓。这次会议并未提及“加力提效”，也未提及市场预期的“大规模财政支出以防止资产负债表衰退”，表明政策基调仍以“稳”为主。下半年财政重新发力，但可能由于地方债务约束，财政政策发力较为“克制”，我们前期预期的其余增量刺激政策，如盘活专项债余额限额、政策性开发性金融工具等准财政政策并未提及。

对于货币政策，除了要“发挥总量和结构性货币政策工具作用”，会议也提到“要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。我们认为从这两方面综合考虑，下半年可能还有一定的降息、降准空间，结构性货币政策也将继续向科技创新、实体经济和中小微企业倾斜。

对于政策着力点，居民消费的重要性有所强化。会议指出“要积极扩大国内需求，发挥消费拉动经济增长的基础性作用”，并且对于刺激消费的途径和重点领域也有详细阐述：“通过增加居民收入扩大消费，通过终端需求带动有效供给，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来”。具体刺激领域方面，会议重点提及了“汽车、电子产品、家居等大宗消费，推动体育休闲、文化旅游等服务消费”。对于民间投资，“要更好发挥政府投资带动作用”提法与前期一致，本次会议新提出要“制定出台促进民间投资的政策措施”，表明7月份会议更加务实，更加注重措施出台与落地，也一定程度体现出中央对民营经济的重视。

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“房住不炒”暂未出现，房地产政策或迎较大转变

7月份政治局会议取消了“房住不炒”的表述，可能是因为“我国房地产市场供求关系发生重大变化”。2016年底的中央经济工作会议首次提出“房子是用来住的，不是用来炒的”，此后，这一表述高频次地出现在中央和国务院经济相关的会议中。此次会议，对房地产市场的表述为“适时调整优化房地产政策”。我们认为房地产政策或迎来较大幅度的调整和优化。

另外本次会议再次提及“城中村改造”，与7月21日国务院常务会议审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》相呼应。意见指出“在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、推动城市高质量发展的一项重要举措。”政治局会议推动“城中村改造”贯彻了2022年底中央经济工作会议所表达的“推动房地产业向新发展模式平稳过渡”。

中央经济会议还指出“要因城施策，支持刚性和改善性住房需求，解决好新市民、青年人等住房问题，探索长租房市场建设”。7月政治局会议还提出“盘活改造各类闲置房产”。我们认为，“城中村改造”可能是房地产发展新模式的第一步，之后可能逐渐形成国家资本先行、民间资本跟进的租房市场建设。

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地方债重视化债方案制定实施

会议指出当前经济运行面临的困难挑战之一就是“重点领域风险隐患较多”，并提出“要切实防范化解重点领域风险”。除了房地产领域，地方债和金融机构风险化解均有提及。

对于化解地方债，会议提出要“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，对比4月份会议的“加强地方政府债务管理，严控新增隐性债务”，本次会议强调化债的落地与实施。一定程度表明当前地方债务压力较大，化债的紧迫性明显抬升。实际上今年以来地产销售处在调整期，经济增长中性偏弱，地方财政收入压力较大，债务负担加重。今年上半年一般公共预算口径财政收入同比至13.3%，而上半年政府性基金收入同比也在-16%的深度负增区间。由于赤字预算约束，地方财政收入放缓已经对财政支出形成明显制约，财政力量在经济稳增长中短暂缺位。究其原因，可能是地方债务压力较大使得地方政府宁可谨慎节约开支，而不愿加大扩张托举经济。我们认为本次提出制定实施一揽子化债方案一方面回应了市场关切，表明了中央化债的决心，另一方面也可能为后续政府债继续发力腾挪空间。我们在《20230705如何看待债务对经济的影响》中尝试提出化债的可能方案：在通过深化改革促使经济体制转变为地债务增长模式之后，大规模财政刺激和宽松货币政策的同时进行市场化法治化债务重组，政府用转移支付或注资方式来置换私人债务。后续可关注实际出台的化债方案如何安排。

对于其他金融机构风险，会议提出“要加强金融监管，稳步推动高风险中小金融机构改革化险”。当前地产居民储蓄意愿并未明显弱化，银行仍面临一定的资产负债表收缩风险，中小银行经营扩张压力加大。今年以来存、贷款利率均有调降，银行息差压力可能也未明显收缩，银行经营利润压力也仍存在。

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改革要优化民营企业发展环境

对于改革，本次会议没有提及4月份的“破除影响各类所有制企业公平竞争、共同发展的法律法规障碍和隐性壁垒”，改为“切实提高国有企业核心竞争力，切实优化民营企业发展环境”，同时也提及“要建立健全与企业的常态化沟通交流机制，鼓励企业敢闯、敢投、敢担风险，积极创造市场”。当前民营经济发展越来越受到重视，7月19日出台了《关于促进民营经济发展壮大的意见》，已经提出要“持续优化民营经济发展环境”，近期发改委也多次召开与民营企业沟通交流机制座谈会，加强与民企交流。但我们认为未来可能还需要出台更多政策，给予民营经济更多支持。

对于平台经济，本次会议指出“要推动平台企业规范健康持续发展”，与4月政治局会议相比，减少了“鼓励头部平台企业探索创新”。但对于平台经济的鼓励支持可能并不会减少。实际上《关于促进民营经济发展壮大的意见》，已经充分肯定了平台经济在扩大就业、拓展消费、国际竞争中的作用，提出“引导平台经济向开放、创新、赋能方向发展，补齐发展短板弱项，支持平台企业在创造就业、拓展消费、国际竞争中大显身手，推动平台经济规范健康持续发展。鼓励民营企业集中精力做强做优主业，提升核心竞争力”。

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稳就业提高到战略高度通盘考虑

最后，针对青年失业率升高的问题，7月份政治局会议强调“要加大民生保障力度，把稳就业提高到战略高度通盘考虑，兜牢兜实基层“三保”底线，扩大中等收入群体”，比 4月份政治局会议的“强化就业优先导向，扩大高校毕业生就业渠道”更加重要。2023年6月，中国16-24岁调查失业率21.3%，已经持续6个月上升。（2022年12月为16.7%）。青年就业问题已经较为突出。7月3日，人力资源社会保障部、教育部、财政部下发通知，延续实施一次性扩岗补助政策。我们认为，后续稳就业政策可能会更加密集。

风险提示

国内宏观经济政策不及预期；降息降准不及预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发。

证券研究报告：政治局会议的五点变化对外发布时间：
2023年7月25日‍‍‍‍‍报告发布机构：长城证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师： 蒋飞S1070521080001 [e-mail]仝垚炜（研究助理）
S1070122040023 [e-mail]贺昕煜（研究助理）S1070122050027 [e-mail]

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